Donnerstag, 29. September 2011

Brief an die Römer

Die Zeitung Corriere della Sera hat den Brief veröffentlicht, mit dem die EZB die italienische Regierung zu verstärkten Sparanstrengungen und Strukturreformen aufgefordert hat. Das Handelsblatt erzählt die ganze Geschichte.

Ein Auszug:
"In view of the severity of the current financial market situation, we regard as crucial that all actions listed in section 1 and 2 above be taken as soon as possible with decree-laws, followed by Parliamentary ratification by end September 2011. A constitutional reform tightening fiscal rules would also be appropriate."
Update: Und noch eine Stelle aus dem etwas älteren Brief an die Römer von Paulus (Kap. 13,7):
"Deshalb leistet jedem die Schuldigkeiten: dem ein Dienst zusteht, leistet einen Dienst; dem Abgaben zustehen, leistet Abgaben."

Montag, 26. September 2011

Blog-Pause

Aufgrund der Arbeiten für die Gemeinschaftsdiagnose habe ich in den kommenden zwei Wochen nicht so viel Zeit zum Schreiben von Beiträgen.

Freitag, 23. September 2011

Operation Twist

James Hamilton schätzt auf Econbrowser, dass die "Operation Twist" der Fed nicht zu einem dramatischen Rückgang der langfristigen Zinsen führen wird. Präziser: Er hält die Effekte für vernachlässigbar - nämlich von 0 statistisch nicht signifikant verschieden und maximal knapp 10 Basispunkte (Graphik).
Sein Fazit:

"The modest effects that one could reasonably anticipate for a measure like operation twist are easily swamped by other developments, and even a sizable effect on 30-year Treasury yields would not in my mind provide a major stimulus. I think the correct interpretation is that the Fed would like to bring some more stimulus, this was something they could do in that direction, so they did it.

But if you were about to drown, I wouldn't want to count on operation twist as your lifeline to safety."

Das zeigt einmal mehr, dass es sehr schwer ist, dass schon historisch niedrige Zinsniveau weiter zu drücken. (Ganz davon abgesehen, ob eine Reduzierung bei dem Zinsniveau noch große expansive Wirkung hätte.) Eigentlich bleibt als gangbarer Weg nur noch, über Kommunikation dafür zu sorgen, dass die niedrigen Inflationserwartungen wieder steigen - um den Realzins merklich zu drücken.

Bankenkrise 2.0

Vor dem Jahrestreffen des IWF wird immer klarer, dass es um die Stabilität des Bankensystems im Euroraum nicht zum Besten bestellt ist. Der Geldmarkt ist wieder zum Erliegen gekommen und die Aktienkurse der Banken fallen ins Bodenlose. Grund dafür ist, dass viele der Banken große Positionen an Staatsanleihen aus den Ländern, die im Euroraum eine Schuldenkrise durchmachen, haben.

Die EZB bereitet anscheinend schon Maßnahmen vor, um das Finanzsystem zu stützen. Vornehmlich wird es hier wohl um die Wiederaufnahme langer Refinanzierungsgeschäfte gehen. Aber bei weiterhin abwärts weisenden Konjunkturnachrichten, könnte Sie auch relativ schnell über Zinssenkungen nachdenken - das wäre dann das ultimative Eingeständnis, dass das Einschlagen des Zinserhöhungspfades Anfang des Jahes zu voreilig war.

Mögliche Gegenmaßnahmen? Z.B. hier und hier.

NGDP-Targeting vs. Inflation-Targeting

Scott Sumner argumentiert in einem längeren Text in National Affairs für die Vorzüge eines Ziels für das nominale Wachstum des BIP gegenüber einem Inflationsziel für die Zentralbank.
"Nominal GDP targeting is, of course, not the only possible solution to the problems bedeviling monetary policy today. But the solution that offers the most economically plausible alternative — a higher inflation target, between 3% and 4% — is not politically viable. Nominal GDP targeting, on the other hand, offers both a politically and economically sensible alternative, which would be far better equipped to advance stable growth, to overcome the politics of inflation, and to help the Fed avoid discrediting itself. It offers a single target that effectively combines both facets of the Fed's dual mandate, and so should be attractive to those on both the left and the right who argue that the requirement to simultaneously address inflation and unemployment makes it impossible for the Fed to tackle either very well."

Aufgabe von Zentralbanken

Dieter Wermuth greift in einem Beitrag auf Herdentrieb eine These von Charles Goodhart auf, nämlich, dass die eigentliche Aufgabe von Zentralbanken die Sicherung der Finanzmarktstabilität und des Geldwesens ist:
"Die gemeinsame Geldpolitik erfordert im Grunde einen gemeinschaftlichen, also supra-nationalen Ansatz in der Bankenaufsicht. Die EZB ist die Institution, die am besten mit den Geschäften der Banken im Euroland vertraut ist. Wie bei jeder anderen Zentralbank besteht ihre wichtigste Aufgabe darin, das Geldwesen funktionsfähig zu halten. Das ist, obwohl darüber selten offen gesprochen wird, noch wichtiger als die Kaufkraft der Währung zu sichern."
Goodhart schreibt dazu:
"[...] the essence of Central Banking lies in its power to create liquidity, by manipulating its own balance sheet. The question is often asked whether a Central Bank that sets interest rates should also manage financial stability. This question is put the wrong way around. The question should be whether a Central Bank that manages both liquidity and financial stability should also be given the task of setting interest rates. Unlike the essential role of liquidity management, setting official interest rates is not essential for a Central Bank. "
Ich denke, der Aspekt der Finanzmarktstabilität wird sich in den kommenden Jahren deutlicher als ein offizielles Ziel der Notenbanken durchsetzen - auch wenn ich glaube, dass sie dennoch auch für die Preisniveaustabiliät und das Zinsniveau verantwortlich bleiben werden.

Donnerstag, 22. September 2011

Erwartete Inflation niedrig

Die langfristigen Inflationserwartungen für die USA sind derzeit sogar noch niedriger als während des Hochpunkts der Finanz- und Wirtschaftskrise 2009:

Quelle: Cleveland Fed.

Zusammen mit den historisch niedrigen langfristigen Zinsen ist dies ein ziemlich depressiver Blick auf die kommende wirtschaftliche Entwicklung in den USA. Jedenfalls scheint der Markt nicht von einer drohenden Inflationskatastrophe auszugehen.

Alternative zu Finanzhilfen für Euro-Staaten

Harald Hau und Bernd Lucke haben ein kurzes Positionspapier geschrieben, in dem sie die auch schon von IWF-Chefin Lagarde angeregte Rekapitalisierung europäischer Banken als Alternative zu immer weiteren Finanzhilfen für überschuldete Euro-Staaten durchrechnen und beführworten.
"Die pointierteste Alternative [zu weiteren Rettungspaketen für Griechenland] besteht darin, den Rettungsschirm durch eine obligatorische Rekapitalisierung gefährdeter Banken zu ersetzen. Den Banken frisches Kapital zuzuführen, damit sie einer Staatsinsolvenz trotzen können, ist genau der Vorschlag, den IWF-Chefin Lagarde vor knapp drei Wochen in einer vielbeachteten Rede in Jackson Hole gemacht hat: „(Europäische) Banken bedürfen dringend einer Rekapitalisierung. Sie müssen stark genug sein, um den Risiken von Staatsinsolvenzen und Wachstumsschwächen zu widerstehen. Dies ist der Schlüssel, um Ansteckungseffekte zu verhindern."
Die Autoren nennen im weiteren Verlauf vier Vorteile:
  1. "Nur ein relativ kleiner Teil der Staatsverschuldung befindet sich im Besitz von EU-Banken. [...] [E]ine Bankenrekapitalisierung [kann] gezielt und vergleichsweise kostengünstig vorgenommen werden, weil nur dort Kapital zugeschossen wird, wo systemische Risiken bestehen. Alle anderen Investoren (Finanzinvestoren ebenso wie private Haushalte) müssen die Risiken ihrer (selbstverschuldeten) Anlageentscheidung selbst tragen."
  2. "[D]er Staat und damit die Ressourcen der Steuerzahler [werden] nur nachrangig zum Einsatz kommen. Denn das haftende Eigenkapital der Bankaktionäre bildet den ersten Puffer für Verluste."
  3. "[D]er Staat erwirbt, wenn er unzureichend mit Eigenkapital ausgestattete Banken rekapitalisiert, geldwerte Ansprüche."
  4. "Mit Blick auf die Verteilungsgerechtigkeit ist zudem hervorzuheben, dass sich etwa 70% des betroffenen Kapitals von Banken und Finanzinvestoren im Besitz der 5% weltweit reichsten Individuen befinden. Die durch einen Rettungsschirm erfolgende Übernahme von Verlusten dieser kleinen Vermögenselite bedeutet eine gewaltige Umverteilung zuungunsten des durchschnittlichen Steuerzahlers. Durch eine Bankenrekapitalisierung findet diese sozial anstößige Umverteilung entgegen landläufiger Meinung nicht statt, denn die Bankaktionäre werden nicht Eigentümer des frischen Kapitals: Es gehört vielmehr dem Staat."
Und wieder einmal zeigt sich, dass das Grundproblem der "Alternativlosigkeit" dessen, was die Politik macht, darin liegt, dass im Finanzsektor noch nicht durchgegriffen wurde und dass anscheinend in der Politik ein hoher Widerwille dagegen besteht, Kapital im Austausch gegen Eigentumsrechte in den Bankensektor zu pumpen. Warum? Wahltaktische Gründe, weil keiner der Öffentlichkeit erklären kann, was Hau und Lucke aufzeigen? Der feste Lobbygriff der Banken? Man weiß es nicht ...

Dienstag, 20. September 2011

Neue IWF-Prognose

Der Internationale Währungsfonds bleibt in seiner neuen Prognose verhalten optimistisch für die Weltkonjunktur. Allein die Prognosen für die Industrieländer wurden deutlich nach unten korrigiert. Allerdings ist der IWF für Deutschland hier ausgesprochen optimistisch gegenüber anderen Prognosen: Für kommendes Jahr rechnet er mit einem BIP-Anstieg von 1,3 %.

Die Sonderkapitel des WEO diesmal über die Implikationen von Rohstoffpreisschwankungen für die Geldpolitik und den Zusammenhang zwischen Leistungsbilanzsaldo und öffentlichem Budgetdefizit.

Samstag, 17. September 2011

Finanzstressindikator, Ergebnisse für Juli und August

Der von mir monatlich berechnete Finanzstressindikator für Deutschland zeigt für Juli und August deutlich an, dass die Schuldenkrise im Euroraum nun auch den deutschen Finanzmarkt in Unruhe bringt.


Der Index stieg von 0,4 Punkten im Juni auf 0,76 Punkte im Juli und 1,71 Punkte im August. Dieser Anstieg von knapp 1 Punkt war der höchste seit September/Oktober 2008, als Lehman Brothers in die Insolvenz ging.

Unter anderem aufgrund dieser Probleme an den Finanzmärkten, die sich negativ auf die Nachfrage nach Konsum- und Investitionsgütern auswirken können, sind jüngst viele Konjunkturprognosen nach unten revidiert worden.

Freitag, 16. September 2011

Über das deutsche Personal bei der EZB

Nicht vielen Sätzen im Text von Thomas Fricke über die Besetzung von Posten bei der EZB durch Deutschland und das Verhalten der deutschen Vertreter in ihren Jobs kann ich nicht zustimmen. Ein Auszug:
"Nun kann natürlich sein, dass die kürzlich noch gefeierten EZB-Räte den Verstand verloren haben und nur nationales Eigeninteresse vertreten. Man könnte die Sache allerdings auch selbstkritischer formulieren: Wenn Stark keine Mehrheit im Rat der Zentralbank mehr hatte, mangelte es vielleicht eher an Argumenten, die anderen von seiner Position zu überzeugen. Dahinter könnte das viel grundlegendere Problem stecken, dass es in einer präzedenzlosen Jahrhundertkrise nicht reicht, wie Stark auf frühere Bundesbanktraditionen zu pochen, aus denen sich nur bedingt Schlüsse für heute ableiten lassen.

Vielmehr braucht es neue, unkonventionelle Ideen und möglichst brillante Vorschläge. Daran könnte nicht nur Stark gescheitert sein. Und unser Nachwuchswirtschaftsminister. Es könnte auch Staatssekretär Jörg Asmussen überfordern, der jetzt mal schnell zum Chefdenker der zweitgrößten Zentralbank der Welt werden soll. Da darf sich keiner wundern, wenn Deutschland im Ausland an Glaubwürdigkeit verliert."
Woran es liegt, dass Deutschland anscheinend nicht genügend Personal mit Erfahrung im Politikbetrieb und dem akademischen Hintergrund produziert, den es für solche Spitzenjobs braucht, weiß ich derzeit auch nicht. (Das Handelsblatt hat gestern auch eine Graphik abgedruckt (leider nicht online), die zeigt, dass Deutschland in allen wichtigen Institutionen unterrepräsentiert ist - vor allem beim Spitzenpersonal.)

Donnerstag, 15. September 2011

Chicken Game im Euroraum

EZB und nationale Regierungen spielen weiter ein bisschen Chicken Game, wenn es darum geht, mit der Schuldenkrise fertigzuwerden.

Hoffen wir mal, dass die Finanzpolitiker die langfristige Notwendigkeit einer finanzpolitischen Lösung sehen.

Notenbanken helfen mal wieder

Die führenden Notenbanken haben heute verkündet, dass sie den jeweiligen Bankensystemen bis zum Frühjahr 2012 soviel US-Dollar zur Verfügung stellen werden (gegen Sicherheite), wie die Banken haben wollen, wie beispielsweise die FAZ berichtet. Die EZB hat dazu drei Dreimonatsgeschäfte für Oktober, November und Dezember angekündigt.

Technisch läuft das so, dass die US-Dollars erst von der Fed den anderen Notenbanken bereitgestellt werden und dann an die Banken weitergereicht werden:
"Die amerikanische Notenbank Fed hat mit der Europäischen Zentralbank (EZB), der Bank of England, der Schweizerischen Nationalbank und der Bank von Japan drei über jeweils drei Monate laufende Devisentauschgeschäfte („Swaps“) mit Laufzeiten bis zum März 2012 vereinbart. Für die Laufzeit dieser Geschäfte stellt die Fed den anderen Notenbanken Dollar gegen die jeweilige Landeswährung zur Verfügung. Die vier anderen Notenbanken können diese Dollar an Geschäftsbanken aus ihrem Einzugsbericht verleihen. Die Geschäftsbanken dürfen so viele Dollar leihen, wie sie wollen. Die Geschäfte werden zu einem noch festzulegenden Zins abgeschlossen."
Der Schritt hat die Märkte erst mal wieder etwas beruhigt, bzw. positiver gestimmt. Aber er zeigt auch, dass es um die Gesundheit der Banken weltweit nicht zum besten bestellt ist ...

Auch auf die Gefahr hin, mich zu wiederholen: Wir bräuchten mal schleunigst eine langfristige Lösung für die Schuldenkrise und eine taffere Bankenregulierung.

Entwicklung griechischer Schulden

Das Satiremagazin Titanic begrüsst seine Leser im Internet heute mit folgender Graphik:


So ein bisschen trifft es das auf den Punkt. Auch was das anfängliche Kleinreden der Probleme und die Zögerlichkeit der Gegenmaßnahmen angeht.

Mittwoch, 14. September 2011

Neue Runde von Konjunkturprognosen

Wir haben heute unsere neue Konjunkturprognose veröffentlicht - und auch die meisten anderen Institute sind mit ihren Herbstprognosen durch. Insgesamt hat sich das Konjunkturbild bei allen deutlich verdüstert. Unsere (ganz kurze) Zusammenfassung:
"Die internationale Schulden- und Vertrauenskrise hat auch die deutsche Konjunktur aus dem Tritt gebracht. Vorlaufende Stimmungsindikatoren deuten auf einen Rückgang der Produktion im Winterhalbjahr hin. Gleichwohl wird das preisbereinigte Bruttoinlandsprodukt im Jahresdurchschnitt 2011 wohl um 3,0% steigen. Im Jahr 2012 dürfte der Zuwachs mit 0,8% jedoch deutlich geringer ausfallen. Positive Impulse kommen aus dem Inland, während der Wachstumsbeitrag des Außenhandels negativ ist."
Weil sich immer alle so brennend für die Punktprognosen für die Veränderung des deutschen BIP interessieren, hier noch die Zahlen für 2011 (2012) einiger anderer Institute:
  • IfW: 2,8 % (0,8 %)
  • RWI: 2,9 % (1,0 %)
  • HWWI: 3,0 % (1,0 - 1,5 %)
Insgesamt könnte Deutschland, wenn im Zuge der Schuldenkrise der Euroraum-Mitgliedsstaaten nicht noch Schlimmeres passiert, relativ glimpflich durch die Abschwächung der Weltkonjunktur kommen.

Silent bank run

Bloomberg hat einen interessanten Artikel, in dem viele Daten zitiert werden, die zeigen, dass quer durch den Euroraum Sparer ihr Geld von den Bankkonten abziehen.

Solange die Politik nicht endlich i) erklärt, wie mit den Schulden einiger Mitgliedsländer umgegangen wird, und vor allem ii) das Bankensystem so reguliert/stützt, dass die Gefahr des Verlusts von Spareinlagen glaubwürdig ausgeschlossen ist, wird dieser "silent bank run" weitergehen.

In Griechenland kommt hinzu, dass jede Spekulation über einen Austritt des Landes aus dem Euroraum natürlich diesen Prozess noch beschleunigt, weil man eben Bankguthaben auf eine andere Währung (die ja dann sofort dramatisch abwerten würde) umstellen könnte - bei Cash geht das eben nicht.

Samstag, 10. September 2011

Stark-Nachfolger

Sehr begrüßenswerter Vorschlag von meinem ehemaligen Kollegen Kai Carstensen bzgl. der Neubesetzung des Postens des Chefökonomen der EZB. Im Handelsblatt wird er wie folgt zitiert:
"Ideal wäre aus Carstensens Sicht ein Kandidat oder eine Kandidatin „mit hohem Ansehen“ im Bereich der Wissenschaft und der Zentralbanken sowie mit „klar stabilitätsorientiertem Renommee“. „Um zu demonstrieren, dass die Geldpolitik unabhängig ist, wäre es sehr zu begrüßen, wenn jemand berufen würde, der nicht unmittelbar aus den Kreisen der Politik kommt“, betonte der Ifo-Ökonom."
Das wäre meiner Meinung nach auch die beste Lösung. Schließlich sollte der oberste Volkswirt der EZB sich mit der aktuellen Forschung gut auskennen und gute Verbindungen zur akademischen "Community" haben. Und es muss ja nicht unbedingt jemand mit einer Euroraum-Nationalität sein ...

Freitag, 9. September 2011

Stark offenbar vor Rücktritt

Jürgen Stark, Chefvolkswirt im EZB-Direktorium, steht offenbar kurz vor dem Rücktritt, wie mehrere Internetseiten, darunter SPON berichten:
"Grund für Starks Abgang sei ein Zerwürfnis über die vor allem in Deutschland umstrittenen Staatsanleihenkäufe der EZB, hieß es. Über einen möglichen Nachfolger wurde nichts bekannt. Als ein Kandidat gilt Finanzstaatssekretär Jörg Asmussen. Auf jeden Fall solle der Posten erneut mit einem Deutschen besetzt werden, hieß es. Die Verhandlungen liefen noch.

Stark gehört zu den heftigsten Kritikern der Staatsanleihenkäufe, mit denen die EZB seit Mai 2010 Problemländer wie Griechenland stützt. Stark wäre der zweite deutsche Notenbanker, der deshalb geht. Bereits im Februar hatte der damalige Bundesbankchef Axel Weber seinen Posten deshalb aufgegeben. Der Euro fiel nach der Meldung auf ein neues Sechs-Monats-Tief."

Ob die EZB-Politik ohne Stark (Nachfolger steht ja anscheinend noch gar nicht fest) nun wahrscheinlich besser oder schlechter wird, mag jeder für sich beantworten. Turbulent und spekulativ dürfte es auf den Märkten aber in nächster Zeit auf jeden Fall zugehen ...

Offizielle Konjunkturprognose in den USA

In den USA hat man anscheinend immer noch nicht realisiert, dass der alte Wachstumstrend wohl nicht mehr (so schnell) erreicht werden wird. Das Congressional Budget Office (CBO), das für den US-Kongress Konjunkturprognosen macht und Gesetztesentwürfe auf ihre Auswirkungen auf das Budget hin analysiert, schätzt immer noch ein riesiges Loch zwischen dem realen BIP und dem Potential, das (ohne anziehende Inflation) produziert werden könnte.

Quelle: CBO.

Zwei Punkte finde ich sehr unplausibel:
  1. Nach CBO-Schätzung sind die USA Ende 2007 ohne eine positive Produktionslücke in die Krise gegangen. Und das nach einer Immobilienblase und Verschuldungsorgie wie sie die Welt selten gesehen hat.
  2. Das Potential hat nach CBO-Schätzung weder in der Krise einen Sprung nach unten gemacht (weil Teile des Kapitalstocks unbrauchbar geworden sind) noch unterstellt das CBO eine nennenswerte Abschwächung des Trendwachstums.
Meine Wette ist, dass man in 10 Jahren die heutige Situation nach den üblichen Methoden fundamental anders einschätzen wird - nämlich mit deutlich geringerem Potential und kleinerer Produktionslücke.

Mittwoch, 7. September 2011

IWH-Präsident tritt zurück

U. Bluhm, der Präsident des Wirtschaftsforschungsinstituts in Halle, ist zurückgetreten, bzw. hat seinen Rücktritt angeboten. Damit hat das IWH nach einer durchwachsenen Evaluierung durch die Leibniz-Gemeinschaft nun eine zweite Baustelle ...

PS: Bei den am Ende des verlinkten HB-Artikels aufgeführten Instituten, die an der Gemeinschaftsdiagnose teilnehmen, fehlt natürlich noch Kiel Economics.

Update: Der Fehler am Ende des Artikels wurde nach Hinweis in der Zwischenzeit behoben.

Dienstag, 6. September 2011

EWU-Geldmenge

Weil ich den Eindruck habe, dass sich seit Anfang der Finanzkrise der Eindruck verfestigt, die EZB drucke immer mehr und immer schneller neues Geld, hier mal ein Blick auf die Geldbasis des Euroraums seit 2002, als der Euro als Bargeld eingeführt wurde:

Die Abbildung zeigt die Geldbasis in Mrd. Euro zusammen mit ihrem Trend, den ich für die Zeit zwischen Jan. 2002 und Sep. 2008, also kurz vor dem Ausbruch der Finanzkrise, berechnet habe. Man sieht schön, wie die EZB während der Krise das Finanzsystem mit Liquidität unterstützt hat ... und dies alles im Laufe des vergangenen Jahres wieder rückgängig gemacht hat. Wenn überhaupt, dann lag die Geldbasis seit Anfang des Jahres deutlich unter ihrem Trend.

Das alles bedeutet nicht, dass die EZB nicht in einer schwierigen Situation ist, in der sie jeden Schritt sorgsam prüfen sollte (z.B. sind ihre Vermögenswerte derzeit durch die Anleihenkäufe viel riskanter als vor der Krise); aber es bedeutet eben auch, dass derzeit keine Unmengen von Geld im Euroraum herumschwirren, die auf absehbare Zeit zu erhöhter Inflation führen würde.

Neues Wechselkursregime in der Schweiz

Die schweizer Zentralbank hat eben massiv auf die Aufwertung des schweizer Franken reagiert. Der Wechselkurs ggü. dem Euro ist nunmehr nicht mehr komplett flexibel sondern durch eine Untergrenze bei 1,20 Franken/Euro gedeckelt. Die Notenbank hat angekündigt, keine niedrigeren Kurse zuzulassen und dies "mit aller Konsequenz durchsetzen und [sie] ist bereit [zur Durchsetzung dieser Kursgrenze], unbeschränkt Devisen zu kaufen."

Die Märkte reagierten sofort auf die - anscheinend glaubwürdige - Ankündigung: Der Kurs des Euro ggü. dem Franken schnellte von 1,10 auf über 1,20 Franken/Euro hoch.

Freitag, 2. September 2011

Lohnzuwächse

Die Löhne in Deutschland steigen wieder kräftig (ja, ich weiß: Nur im Durchschnitt). Insbesondere im zweiten Quartal verdienten die Arbeitnehmer deutlich mehr als im Vorquartal oder im Jahr zuvor.

Angesichts des Arbeitsmarktaufschwungs und der sinkenden Arbeitslosenquote wäre alles andere auch eine Überraschung. Und gut für die Konjunktur ist eine Stärkung der Konsumnachfrage über steigende Einkommen in der derzeitigen Situation allemal.


Die schwachen Konsumzahlen für das zweite Quartal (-0,7 Prozent) sind vor dem Hintergrund der starken Einkommensdynamik aber sehr verwunderlich ...